【导语】7月19日，卓创资讯研究院举行第一百二十期研究例会。本期仍围绕“政策对价格的驱动力及重要会议后趋势与方向”展开，分析前期价格下跌的原因主要源自于弱需求的现实，对未来方向上仍持相对乐观态度。

主持人：赵渤文

编辑：刘新伟

执行编辑：韩月

参会人：孙光梅、刘新伟、董延洁、赵渤文、曹慧、李训军、梁曦玥、刘舜心、张凤、高恒宇、孙继森

核心观点（发言顺序）：

宏观研究员刘新伟：向前看，坚持趋势向上的判断，但短期调整的姿态仍未结束。市场止跌回暖寄希望于政策端的发力，7月下旬是重要的观察窗口期，与两会和经济工作会议相关报道是关注重点。

农业研究员曹慧：降息交易升温，但需求预期不足。  

能源研究员赵渤文：三伏已至，关注能源消费的阶段性增长以及天气对供应的影响。

能源研究员梁曦玥：油价周度弱震荡，但现货溢价水平上升，上方或仍有一定空间，但今年三季度涨幅和“天花板”价格预计低于去年同期，可能也低于今年4月的年内高点。

过去一周国内大宗商品延续下跌调整趋势，价格继续下跌；股指期货结构性分化，50股指和300股指成分股表现相对较好，上证指数仍未收复3000点；离岸人民币保持相对稳定，央行稳定汇率举措成效明显。具体来看，文华商品指数上周跌1.24%，跌势上有所缓和，其中国内工业品指数下跌1.67%，农产品指数下跌0.04%；四大股指期货走势分化，50股指上涨0.45%，其中300股指上涨0.5%，500股指下跌1.12%，1000股指下跌2.02%；国债收益率略有下跌，二年债和十年债期货均有小幅上涨。

从商品表现看，多数板块价格均有不同程度下跌，仅有油脂板块保持上涨。集运欧线继续买入红海局势暂缓预期，本周累计跌幅超10.19%。贵金属价格先涨后跌，市场风险对冲意识随着美联储对降息预期的调整而有所上升，周四周五再度下跌，拖累周度跌幅有所扩大；饲料板块先跌后涨，但周二至周四上涨收复周一跌幅，周累计上涨0.36%；受北半球极端天气因素影响，油脂板块有明显上涨，其中菜籽油上涨较为明显。工业品方面，有色金属、黑色金属、化工品均有不同程度下跌，其中有色板块、煤炭板块和钢铁板块下跌较为明显，需求端的不确定性和需求预期的滑坡是价格下跌的主要原因。

从技术形态上看，商品大盘日线结构延续调整趋势，并未有止跌迹象，多指标均共振向下；周线结构击穿布林中轨，连续两周收阴线，多指标形成共振向下趋势，预计布林中轨下方或有调整；7月月线结构或再度近0轴死叉，指示性不强。

宏观视角看，三中全会结束，继续释放稳经济增长预期，政策端释放信号相对有限，需关注后续中央层面具体政策举措，另外需要关注7月下旬ZZJ经济工作会议，届时或有更清晰政策出台。上半年经济数据总体仍延续结构型复苏风格，房地产数据边际改善，重点城市房地产成交数据和价格数据有所改善，投资数据表现不佳，但仍是拉动经济的重要力量；出口韧性依旧较好，机电类产品出口继续保持增加态势；消费端杠杆消费依旧未有明显改善，但接触型消费表现依旧较好。

本期推荐关注：极端天气对农业生产的影响

目前北半球处于作物生长的关键期，但天气状态总体不佳，虽未有大面积影响产出的报道，但仍需要注意极端天气带给农业生产的不确定性影响。

向前看，坚持趋势向上的判断，但短期调整的姿态仍未结束。市场止跌回暖寄希望于政策端的发力，7月下旬是重要的观察窗口期，与两会和经济工作会议相关报道是关注重点。

当周宏观交易主要聚焦在美联储降息预期的确定性提升，市场充分计价9月降息，国际金价及美债市场显著上涨，黄金价格创下历史新高2483美元/盎司。而在降息预期下，农产品市场逐步止跌企稳，但仍受基本面扰动，谷物及油籽供应端的天气因素整体仍有利于作物生长，CBOT大豆当周均价水平1054美分/盎司，较上周跌超4%，CBOT玉米尽管跌幅较小，但价格也跌至2020年10月以来新低。

国内宏观方面当周金融信贷及消费数据显示出需求不足的现状，6月社融增量表现继续偏弱，处于2020年以来同期最低规模，其中人民币信贷同比少增明显，企业及居民部门信贷继续下滑，中长期规模萎缩，企业短期贷款有所改善，而居民短期贷款同比则继续减少。消费方面总量带动的支撑力有限，缺乏价格增长因素的影响，社零累积同比也开始放缓至3.7%，创下自2023年2月以来同期增速最低水平。周内国内主要粮油商品市场价格呈现出低位企稳回升迹象，畜禽产品价格供应预期逐步收紧，鸡蛋价格在前期高位基础上有所回调、肉鸡价格低位企稳，生猪价格继续上涨，周均价分别为4.55、3.71、9.54元/斤。夏粮收获整体对当前玉米及淀粉市场影响偏空，国内玉米及玉米淀粉价格较上周高位回调。

整体来看，当周表现为降息交易的不断升温，但国内需求预期仍显不足，关注后续对三中全会相关解读重点以及相应具体领域的政策细则出台。

国内方面，国家统计局公布的数据显示三大化石能源供应保持充足，平稳增长：6月煤炭国产同比增速转正（2024年以来首次转正），同时进口保持11.9%的高增速，上半年煤炭国内总产量小幅下降，但进口2.5亿吨，同比增长12.5%。从当前的煤炭消费和库存来看，随着三伏天的到来，电厂日耗煤量增加，需求有边际改善预期；库存随着需求增长有所下降，但仍然维持较高水平。短期视角下，煤炭供应相对充裕，迎峰度夏稳定可靠，提示关注降水对水电的影响，进而对煤炭消费形成进一步拉动；长期视角下，近期政策再提“安全”的重要性，煤炭生产有收紧的预期，长期对价格形成支撑。天然气和原油生产稳定增长，延续了前期制定的稳产增产计划，上半年国产量分别录得6%和1.9%，其中天然气产量创历史同期新高。而油气进口都有所回落，其中天然气同比增长14.3%，回落8.5个百分点；原油同比下降2.3%。进口的回落与国内的需求以及国际的供应和价格均有关系，总体而言国内能源的供应较过去两年趋于稳定，这对于我国的进口而言并非坏事。同时，国内油气消费并没有受到影响，而后期随着国内工业需求的不断复苏，进口结构也会不断调整优化。

电力方面主要关注的是“绿色进程”的加快，据国家统计局数据显示，水电、核电、风电和太阳能发电分别增长21.4%、0.1%、6.9%和27.1%，规模以上清洁电力占比达32.2%，表现为清洁电力快速增长。

最后，综合能源来看，上半年全社会能源消费总量同比增长4.7%左右，较一季度放缓约0.5个百分点，这与气温（供暖季结束）和工业需求均有关系。同时，可以看到天然气、水核风光电等清洁能源消费比重较上年同期提高2.2个百分点，在电力绿色化的推动下，能源的绿色化进程也在不断加快。

提示关注：1.降水的超预期对水力发电的影响；2.电力的区域化供需错配；3.新能源上网容量的不足和改动办法；4.新一轮履约周期火电厂碳配额的变化和约束，以及由此产生的电力成本变化。

上周原油价格呈现弱震荡状态。截至7月18日收盘，WTI和Brent主力合约结算价的周均价分别为81.71美元/桶和84.69美元/桶，较前一周均价分别小幅下跌0.52%和0.58%。

上周市场相对平静。宏观方面，特朗普遇险的风险事件和美联储官员对降息的鸽派言论推动降息交易预期升温，双重利多因素将金价推涨至历史新高，但金油比也升至30附近的高位水平，意味着当前市场避险需求有所上升。供需方面，美国原油继续去库，但汽油累库抑制油价涨幅，盘面上WTI的涨势强于布伦特和内盘SC。6月以来汽油库存表现也让市场对夏季旺季的实际表现分歧越来越大。不过值得注意的是，WTI月差和布伦特现货升水走强，显示当前原油现货溢价水平上升。综合来看，油价上方或仍有一定空间，但今年三季度涨幅和“天花板”价格预计低于去年同期，可能也低于今年4月的年内高点。

后市关注建议：①美联储7月议息会议发言（影响降息预期和宏观情绪）；②原油和汽油库存变动（若超预期累库或导致油价下跌）；③中国炼厂原油加工量变化（三季度或回升，提振原油需求）；④8月欧佩克+会议的表态（如果没有利多消息释放，对市场来说可能就存在利空影响，警惕“买预期卖现实”）；⑤地缘局势走向（下半年可能导致油价超预期上涨的最大风险点）。

声明：本文为研究院内部大宗商品周度讨论会会议纪要，仅供参考。文中任何观点均不构成买入卖出商品的建议。

经营主体依据上述数据或信息、观点进行的投资/买卖/运营等行为所造成的任何直接或间接损失，均应当自行承担。