【导语】1月17日，卓创资讯研究院组织第144期内部行业研讨会。当周商品市场普遍开启技术性反弹行情，期现货市场同步走强，主要源于宏观预期因素影响的强化，而从商品基本面来看，市场仍缺乏较为持续的上涨动力，但仍不能忽视阶段性底部回升迹象背后，商品供需格局正在出现边际改善的可能。
执行编辑：曹慧
参会人：刘新伟、孙光梅、曹慧、赵渤文、李心悦
核心观点（发言顺序）：
卓创资讯宏观研究员刘新伟：短期市场波动率或明显上升，期货价格带动的上涨或延续，但风险也在加大，“风高浪急”需注意规避。
卓创资讯农业研究员孙光梅：宏观方面，年底收官成绩显示全年经济达标，展望2025年，外资看好中国经济韧性；周内农产品内外盘均稳中上行，当周国内主粮全线飘红。
卓创资讯农业研究员曹慧：宏观预期逐步落地，海外市场偏强抑制国内市场表现，国内农产品部分表现企稳回升态势，后续天气及贸易政策仍是影响市场的关键。
卓创资讯能源研究员赵渤文：特朗普交易逻辑持续，能源高位震荡或将走出明确方向。
卓创资讯能源研究员李心悦：因美强化制裁引致供应紧张担忧升温，国际油价周均价涨幅近5%，资金情绪乐观，短期或仍将延续震荡偏强态势，特朗普上任政策的不确定性或加大油价波动性。
1月17日当周商品价格呈震荡偏强走势，多数商品出现上涨。文华商品指数上涨2.94%，其中工业品上涨3.49%，农产品上涨1.47%。现货价格方面，表现明显弱于期货，大宗商品出厂价格指数上涨0.95%，其中工业品指数上涨0.97%，农产品指数上涨0.89%。
商品价格总体转好并非基本面好转，现货端已经进入春节节奏，多数中间贸易已经进入停顿状态，商家陆续放假，部分商品特别是内需驱动型商品已经进入到有价无市状态；金融市场方面，特朗普于美国时间1月20日宣誓就职，特朗普交易进入到现实状态。
在基于预期的价格波动特点中，一般情况下，驱动价格上涨或下跌的因素进入实际交易阶段价格往往呈现反方向运转特点，前期基于特朗普宣誓就职后可能采取的一系列措施展开交易，多数商品价格呈回落状态，一方面是特朗普政策不确定性带来的风险情绪释放，另一方面是全球经济复苏不及预期带来的空头情绪所致。
近期美国就业数据、通胀数据表现好于市场预期，美联储2025年降息进程或受到显著干扰，12月份美国非农就业数据的强劲表现，让市场对美联储2025年首次降息时间点预期从6月推后至9月，并预期仅有一次降息。历史经验表明，美联储降息过程中，多数商品成回落状态，主要顺应经济下滑的趋势。因此美联储降息暂缓或也是商品价格近期出现反弹的原因之一。
当周国家统计局公布2024年主要经济数据，GDP录得5%的增速，普遍好于市场预期。从支撑经济的结构数据看，出口市场好于内需市场，2024年出口继续保持韧性，而国内消费，投资等均表现相对较弱，特别是房地产市场表现极差，受两新政策驱动，汽车与家电也有差异化表现，汽车行业数据明显弱于家电行业数据。
特朗普2.0时代的政策或是2025年的另一大风险。特朗普2.0时代的很多政策计划延续自1.0时代的经济路线。对中国而言，与特朗普1.0时代的政策不同，特朗普2.0时代可能在执行速度、极端程度以及国际协调等方面更加激进。美国政府在此阶段采取的关税政策、投资限制、科技打压及金融制裁，可能对中国经济产生显著冲击，特别是在贸易、科技创新、资本流动及全球供应链等领域。
特朗普上台第一天，给市场带来的影响要么是“重大利空”，要么是“重大利好”或者两者兼具。据媒体报道，在与参议院共和党人举行的两小时会议中，特朗普表示，已准备约100份行政令，计划在2025年1月20日就职首日签署。这些行政令或涉及关税、边境等多个敏感领域，可能对市场产生重大影响。
在春节前后开始的上涨我们一般称之为“春燥”行情，在市场缺乏数据指引和政策指引下，市场容易出现一波躁动行情，一般会持续到春节后的一段时间，尔后市场会因为需求的、库存的各种不及预期或压力出现反向行情。
站在春节前最后一个交易周思考，叠加特朗普上台后的各种不确定性，规避风险最为明智，无量空涨总是一种“错误”，未来一定会以某一种方式完成修订。以此判断，短期市场仍有可能出现期货涨现货稳的行情特点，风高浪急下观望是最好的选择。
近日各省密集召开地方两会，陆续公布2024年成绩单，多省份5.1%左右的涨幅有力支撑全国全年目标任务的达成。其中挑大梁的经济大省如广东、江苏、山东、浙江、河南、四川省等表现可观：广东省经济总量迈上14万亿元的新台阶，山东增长5.7%，增速高于全国0.7个百分点。对于2025年增长目标，多个省份都不低于5%。
从全球对2025年的展望来看，国际货币基金组织（IMF）上调全球经济增长预测至3.3%，中美经济均上调。外资巨头展望2025年中国市场看好宏观经济韧性，受到政策托底和流动性充裕支撑，保持对2025年国内宏观经济和股市较为乐观态度。
1月17日美国新总统入职前与中国领导人的通话，给与中外商品市场些许关于“经贸关系改善”的期待。即使如此，据日本贸易振兴机构调查显示，超过70%的在美企业警惕特朗普关税政策，企业普遍担忧原材料等进口价格上涨、成本增加转移到产品售价以及交付期限延迟等问题。
农产品方面，1月17日当周CBOT玉米期货累涨3.03%，CBOT小麦周度累涨1.60%，CBOT大豆周度累涨1.00%，豆粕周度累跌0.30%，豆油周度累涨0.31%。受美农1月供需报告利好支撑，CBOT玉米连续两周上涨，1月17日当周涨幅3.03%，而前一周涨幅达到4.49%。周二盘中CBOT玉米价格触及一年高点479.75美分，促使美国农户加快销售步伐。关注国际谷物理会（IGC）本月预测数据，其中全球玉米产量为12.19亿吨，比之前的预测下调600万吨，同比降低1200万吨。对2024/25年度全球大豆产量预测上调100万吨至4.2亿吨，较去年增加2400万吨。
小麦大米方面，天气因素导致俄罗斯、美国主产区生长可能存在影响，另因黑海以及阿根廷出口对美国小麦的竞争以及IGC对小麦产量预测不变，促使CBOT小麦多空博弈，但受到大豆玉米等产品的比价提振，仍呈现出上行态势。国外大米全球凉热不均，日本在12月份上涨至每公斤19元，创国内历史新高，但越南、印度价格分别跌至2年来、以及18个月来低点；巴西2024年大米进口达到149万吨，创下21年来最高。
国内农产品进入2025年以来，截至上周五（1.17）收盘，三大主粮现货市场全线上涨。玉米上涨带动主粮比价提振，小麦玉米大米1-17日涨幅分别为0.3%、1.1%、0.1%。进入1月有限的交易日内，玉米将扩收储规模且进口与国产粮相差不大导致饲料与深加工企业略有提价收粮，节前农户售粮积极性有所提升，另加上1月份整体物流运输给力，交易氛围较上月明显好转，在各种因素共同支撑下，促成春节飘红行情。
美国劳动力市场表现继续推涨美元及美债收益率走高，同时市场风险主要在于对经济增长前景预期存在分化。而当周美国通胀数据显示核心通胀年率超预期走弱，被市场解读为美联储未来仍有降息空间，非美货币贬值压力逐步减小。国际国币基金组织预计2025年全球经济仍有增长，动力来源美国及部分亚洲新兴经济体国家。由于市场存在分歧，美元与贵金属市场同步走强，黄金价格反弹并再破关键点位。另外中美关系呈现改善迹象，对贸易限制政策措施的担忧有所缓解，主要油籽价格反弹，油脂市场由弱转强。地缘方面加沙地区停火协议初步达成，阶段性能源市场涨势暂歇。
当周农产品市场多数走强，受益于美国农产品市场价格低位反弹，以及市场需求预期的改善，包括玉米、油籽及油粕在内的国内主要农产品周度价格水平均有环比上涨。玉米政策性收储叠加贸易及深加工主体收购积极性提高，带动玉米价格上涨。而小麦市场则由于年末加工需求放缓，以及粮源逐步减少的影响，供需缩量下价格弱势企稳。美豆及美玉米出口需求同比改善，提振海外市场价格走强，带动国内油粕价格走高，但需求端缺乏实质性支撑，周后期价格区间震荡运行。南美天气对当季作物的影响较弱，巴西大豆及玉米产量有所上调，成为价格上方较为明确的压力。另外棕榈油市场在印尼B40政策逐步推进阶段，价格低位回升，但上涨动力仍有不足。国内鲜果及蔬菜方面当周表现稳中有升，春节效应提振包括柑橘、苹果等鲜果市场价格韧性；蔬菜市场在天气回温影响下，供应相对宽松，大白菜、黄瓜等价格均基本稳定，而后续随着天气转冷有进一步上涨可能。
1月17日当周，国际能源的价格基本维持高位震荡的态势，特朗普交易是市场的主要逻辑，围绕美国新的能源政策以及由美国发起的一系列影响国际能源基本面的政策主导市场运行，后期需要关注美国新总统就任后的一系列政策变化对市场预期的影响。首先，国际原油在周内高位震荡，WTI虽然并未有效突破80美元/桶的关口，但多次尝试向上突破，市场保持相对较强的上行韧性。本周的后半段国际油价有所回调，但回调幅度相对有限，市场仍然对国际政经局势的变化持较强的观望态度，在特朗普上任前，诸多未知数让市场难以走出相对明确的方向。另外，本周（1月20日）值得关注的还有地缘局势的变化，首先是加沙停火协议正式达成，这也意味着中东地缘局势的降温平息，国际油价的行情之所以没有出现前期提示的破位下跌，其主要支撑来自于俄、伊两国受制裁对供应的冲击；而第二件值得关注的事件则集中在俄、伊两国签署的《全面战略伙伴关系条约》，两大被制裁的、重要的原油生产国签署全面战略伙伴关系条约，无疑会对石油及天然气等资源的市场结构形成影响，其影响的效果、作用的范围仍未可知，需要进一步关注。
国内来看，随着春节假期的临近，居民用能的增长将明显超过工业用能，而结合春节期间的天气情况来看，国内或将经历新一轮的寒冷天气，届时对煤炭、天然气和电力的消费均有上涨空间，为此做的节前备货也将拉动行情上行。
国内碳市场方面，近期我国各部委在碳足迹、CCER、碳排放核算数据等方面频频动作，这也意味着双碳的发展或将迎来新的机遇 。结合国内经济增长计划来看，以高质量发展为核心、以减碳为主要目标之一的发展模式或将不断固化、强化，2025年将有望看到碳市场及碳市场衍生的碳资产迎来快速发展时期。
风险提示及推荐关注：1.特朗普就任及新政策的颁布；2.中国春节前后的“春节效应”及行情变化；3.俄、伊两国的合作和对制裁的反制措施；4.加沙停火协议的执行情况。
自1月10日拜登政府宣布了迄今为止对欧洲某国能源领域最严厉的制裁，市场计价制裁或带来原油供应紧张，情绪升温背景下油价大幅上行。同时，从EIA数据来看，美国商业原油库存持续去库，库存水平保持低位。市场缺乏明显的利空因素，制裁对油价形成了较大的利好指引，截至1月17日当周，国际油价进一步上行，WTI和Brent主力合约结算价周均价分别为77.83美元/桶和81.01美元/桶，涨幅达4.71%和4.88%。截至1月14日当周，WTI非商业多头持仓持续增加，资金看涨油价，WTI连三合约价差走强，短期油价或仍将保持偏强态势。
据三大能源机构月报，OPEC方面持续下调2025年的全球原油需求增速预期，EIA预期2025年全球库库存或平均增加30万桶/日，2026年或面临更大的库存压力，而IEA随缩小了对2025年供过于求预期的幅度，但整体来讲仍然是过剩格局。从中长期的趋势来讲，原油或仍将面临过剩的宽松格局，2025年国际油价中枢或将下行。同时，由于特朗普政府对制裁的表态的不确定性和OPEC闲置产能高位，制裁带来的供应紧张或将阶段性推涨油价。
1月20日特朗普即将上任，原油方面可以重点关注以下三方面，一是关于美国能源领域的开采政策，短期内或对美国原油供应增量影响有限，但将对未来美国能源生产形成指引。二是特朗普对制裁的态度，若特朗普放松对欧洲某国的制裁态度，油价短期内或回吐前期供应溢价；若是以制裁作为推进欧洲地缘和谈筹码，则油价或在短期内仍将保持偏强态势；但若特朗普并未放松对欧洲某国制裁，而又进一步推进强化对中东某国制裁，油价短期或仍有上破空间，但这或也为OPEC释放闲置产能提供了前提。三是关于特朗普的关税政策，如果“高关税”超出市场预期，或打压市场经济预期，引起商品下行；若关税政策更为温和，则或将修复市场前期对高关税的风险预期。
综合来看，当前制裁引起的供应紧张情绪仍在持续，油价宽幅震荡，低库存叠加资金看涨，短期或仍将保持偏强态势。1月20日特朗普即将上任，其政策将包含多方面内容，油价波动幅度或将扩大。近期由于制裁因素，市场对巴以停火协议反应不大，后期重点关注欧洲地缘以及美国对制裁表态。
声明：本文为研究院内部大宗商品周度讨论会会议纪要，仅供参考。文中任何观点均不构成买入卖出商品的建议。
经营主体依据上述数据或信息、观点进行的投资/买卖/运营等行为所造成的任何直接或间接损失，均应当自行承担。