【导语】8月25日，卓创资讯研究院举行第八十四期研究例会，本期围绕“金九成色如何”展开研讨。按照季节性规律来看，一般8月会集中备货，那么市场的真实情况如何？按照目前的实际情况“眺望金九”，预判一下今年的“成色”如何。
主持人：赵渤文
编辑：赵渤文
执行编辑：韩月
参会人：钟健、孙光梅、刘新伟、赵渤文、赵颖、梁曦玥、曹慧、孙继森、李训军、张凤、刘舜心、高恒宇
核心观点（发言顺序）：
宏观研究员刘新伟：进入金九银十季节，消费处于旺季状态，但考虑实际需求，因提前采购等因素或难有好的表现，库存上逐步转变为去库状态，价格上季节性偏弱，未来两个月不排除商品价格回落调整可能。
农业研究员孙光梅：短期内全球粮食领域局部区域货物流向难趋缓和。国内金融领域出台托底政策，部分大宗商品运行将持续呈现底部回升态势；进入三季度末期，农产品消费有上行迹象。
农业研究员曹慧：需求定价因素进一步强化，宏观预期具备持续性。
农业研究员孙继森：鲍威尔释放对未来继续加息的模糊信号，商品市场上方压力缓解。美豆叠加供应收紧预期，自身与其副产品价格整体偏强，后续可关注油粕比的套利行为所带来的价格修正。
能源研究员赵渤文：能源商品围绕供需的博弈依然激烈，需求疲弱的预期和猜想虽然制约着价格上限，但供应的缺口才是能源的决定因素。
能源研究员赵颖：短期警惕原油价格回调风险。
能源研究员梁曦玥：近期全球炼油利润走强，主要三地炼厂毛利处于近五年同期高位水平，对原油基本面支撑力较强，后续关注现实需求兑现情况和美联储货币政策走向。
化工研究员李训军：消费旺季兑现难度增大，9月化工市场或打破季节性上涨规律。
化工研究员张凤：化纤行业需求的季节性影响减弱，市场维持谨慎态度，未来两个月维持当前情况平稳度过更符合行业现状。
化工研究员刘舜心：塑料市场在需求回暖预期的驱动下上涨，基本面提供拉升基础。
黑色研究员高恒宇：钢铁行业上下游走势分化，上游原料价格持续上涨，下游钢材价格持续震荡。
近两周国内大宗商品价格总体保持上涨趋势，在经过8月中旬回探前置支撑后，价格再次回暖，并突破前期在8月初形成的高点位置。从板块角度看，农产品总体涨幅要高于工业品，化工、饲料板块涨幅居前，石油价格近期表现相对疲软。
从宏观层面看，7月份数据低于市场预期，生产单工业增加值增速由6月份4.2%的同比增速回落至3.7%，需求端地产、基建、制造业投资皆有所走弱。7月地产投资同比下滑至-12.2%，开工、施工面积同比降幅略有收窄，但仍在低位，竣工同比有所提速，销售和拿地则依然低迷。7月广义基建投资同比增速放缓至5.3%（6月为11.7%），制造业投资放缓至4.3%（6月为6.0%）。1-7月规上工业企业利润同比下滑15.5%，降幅较前月有所收窄。
从商品层面看，供给维持一定的韧性，7月成品油消费环比下滑但同比增长显著，暑期出行提振汽、航油消费，国内航班执行量已经超过19年同期水平；与工业需求有关的柴油消费维持疲软状态。7月份煤炭日产量较6月份下滑6.3%，除季节性因素之外，安监等政策亦有一定影响，进口保持在高位水平；需求侧，7月发电量有所加快，粗钢产量居高不下，带动铁矿石、焦炭等消费。
政策角度看，国家加强逆周期调节政策，央行不对称降息，7天逆回购利率调降10基点至1.80%，1年期MLF利率调降15基点至2.50%，1年期LPR调降10bp，5年期LPR没有下调；为活跃资本市场，周末财政部、证监会、三大交易所均官宣重大政策调整，利好政策包括下调印花税、IPO及再融资、调降融资保证金、规范股份减持行为等，释放政策暖意。
进入金九银十季节，消费处于旺季状态，但考虑实际需求，因提前采购等因素或难有好的表现，库存上逐步转变为去库状态，价格上季节性偏弱，未来两个月不排除商品价格回落调整可能。
尽管黑海粮食运输开辟了替代路线并于近期尝试走通，但实际上收效甚微。众多消息面显示，全球粮食区域性流通仍难趋缓和。此外需要注意到，近期东南亚稻米主产国频繁出台限制出口政策措施，在此氛围支撑下，稻米价格持续上涨并达到历史高位。
从国际大环境来看，美国商务部长开始访华，中方将继续向美方提出有关经贸关切，努力为双方企业开展贸易投资合作营造公平稳定的营商环境，预计国际整体氛围相较前期将有所放松。上周末国内财政部、税务总局等出台系列金融政策，将先从资本市场调动国内经济恢复的信心。8月即将结束，此时政策出台将为9月份商品启动起到一定铺垫作用。预计大宗商品期现货市场也将受到相应利好影响。
农业领域，上周国内饲料板块显著上涨，农资领域也多数呈现涨势，但畜牧板块除鸡蛋外，其他品种微幅下行。进入开学季叠加中秋节期间，食品材料备货意向渐浓。预计三季度末期，农产品在食品类消费将出现季节性上行。
回顾8月国内重要农产品市场价格整体较上月维持偏强格局，供应端冲击叠加需求端定价因素的不断强化，给现货市场价格形成较强支撑。宏观方面仍是维持总量宽松思路，对于大宗商品市场的扩大消费支持力度不减，而超预期降息的落地也进一步给市场释放了流动性，大背景能够给出的市场活跃空间较为充分，而阶段性信心不足仍是影响总量需求扩大的主要掣肘。因此继续维持对8月CPI同比增长较上月持平或企稳态势的判断，并给9月的CPI趋势回升计入更多政策利好预期。
展望9月，农产品供应方面的影响将进一步确定，并定调下一年度的供应格局。同时在厄尔尼诺现象发生概率较高的前提下，农产品价格更倾向于现有的趋势延续态势，整体供应偏紧快速扭转的难度仍存。另外结合宏观领域政策延续预期，以及农产品市场的季节性需求带动，9月增量或继续给市场形成支撑，重点关注偏终端产品如猪肉、鸡蛋等消费领域的增量特征，或也将大概率匹配前期宏观政策引导下的需求传导逻辑。
周五鲍威尔提出“将谨慎地决定是否再次加息”，并且美联储的成员哈克和梅斯特对降息的时间点预计更加靠后，美联储维持高利率的周期延长。从结果来看，美联储继续释放了有利于其自身作出调整的“模糊”抉择，市场方向感正逐渐迷惑，跳过9月在11月加息的预期逐渐增强，短期加息压力缓解。
宏观压力缓解下，商品价格表现偏强，过去一周，豆粕、菜粕等价格上涨明显，油脂类价格涨速和涨幅并无明显的比较优势。而美豆又存在了供应边际收紧的预期，且Pro Farmer田间调查的单产数据不及USDA8月供需月报水平，这一事实也佐证了供应收紧的预期，价格整体有所上涨。在美豆底部估值逐渐抬升的过程中，油粕比价差的扩大也将引发明显的套利行为，修正两者之间的价格差异。
从上周（8月21-8月25日）的油气行情来看，原油跌后回涨，而欧洲天然气冲高回落，整体重心仍然高于7月水平。从价格的驱动因素来看，需求疲弱的担忧是将油气价格从高位拉低的主要压力，石油方面主要考虑到夏季消费旺季不及预期，而天然气方面则考虑气温下降发电需求的减少。
目前，需求的疲弱仍然是一个难以印证的“伪命题”，也是一颗“定时炸弹”，但在真正爆炸前无法判断是否为“哑蛋”。这也是为什么，即便当前的能源供应整体呈现紧张且大趋势是产量降低，同时伴随着诸多的风险和不确定性，但能源价格仍然难以顺利突破的原因——考虑到经济疲弱、各国虽有分化但主旋律是复苏和着陆而非增长，需求的因素始终是笼罩在能源上方的一片阴霾，多数情况下无需有真实的需求转弱反馈，仅仅一丝迹象便足以将能源价格“打回原形”。
因此综上来看，能源价格的主驱动力仍然是供应短缺，这一点将体现在市场心态和供应方强烈的挺价意愿两方面，共同对商品价格形成强有力的底部支撑；另一方面，需求疲弱的因素会一直持续萦绕，阻止能源价格的顺利上行。震荡上行或将是能源价格的主要形态。
7月份以来延续的原油价格重心上涨，而同时原油持仓量出现明显下跌，市场整体资金在流失，需要注意短期油价可能出现的顺畅上升趋势结束、甚至是回调。8月中旬以来，受到宏观情景之下金融市场整体风险偏好的影响，原油价格果然出现了5美元/桶左右的回调。
8月25日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议发言。鲍威尔讲话后，市场对年内再加息一次的预期有所升温，CME数据显示，9月和11月至少加息一次的概率，由前一日的49.4%上升至55.5%。短期来看，美元指数仍将维持偏强运行，美元指数再次上行至103以上的非均衡区间，短期内对原油价格压制加强。
同时，目前原油期货市场中持仓量也仍在小幅下降，短期内油价回调承压状态仍会持续。但从更长时间周期看，在宏观情景逐步转为降息周期、供应情景OPEC+减产政策仍将持续，需求情景还未出现实质性衰退的假设下，预计短期原油价格会出现一定回调，但更长时间维度看原油价格重心仍有进一步上涨空间。8月份WTI原油价格均价为81.5美元/桶，预计WTI原油9月份、10月份、11月份月均价分别为79美元/桶，80美元/桶，81美元/桶。
近期全球主要三地（新加坡、休斯顿、鹿特丹）的炼油毛利显著增长，其中新加坡和休斯顿炼油毛利均高于近五年同期水平。本轮炼油毛利快速上涨有多重原因，成本端原油价格7月经历连续上涨，提振炼厂采购积极性，而且今年以来三地汽柴库存水平偏低，加上秋季属于欧美炼厂季节性检修时期，炼厂和贸易商存在为秋冬季柴油消费旺季备货的需求。
同时国内成品油市场需求尚未出现显著利好，炼厂炼油利润增幅不及全球主要三地炼油利润，当前国内成品油市场的利好多来自出口利润提振，后续国内炼厂利润的回升还需要关注现实需求的兑现情况。近期国内房地产和资本市场利好政策频出，由于我国金融市场中房地产相关资产占较大比重，活跃资本市场的同时也有望缓解房地产市场资金困境，但实际效果还需等待开工和新拿地等现实验证。
此外，上周美联储对于加息偏鹰派的发言提醒市场加息问题仍未有定论，美国劳动力市场韧性较强的情况下，核心通胀下降缓慢，可能促使美联储进一步加息，或推迟降息开始时间，进而打压原油及成品油价格上方空间。近期需关注非农就业数据对美联储下一步货币政策走向的指引。
自6月中旬触底回升以来，国内化工市场延续震荡上涨趋势，尤其是临近传统消费旺季的情况下，8月中旬以后的市场被寄予厚望。不过旺季来临下的备货需求未能兑现，加上原油也有所回调，以及供给端开工负荷的普遍回升，国内化工市场持续两个月的涨势趋于放缓。虽有个别品种表现相对活跃，但仍未能摆脱供给定价的逻辑。
化工市场本轮上涨的主要支撑因素来自于宏观预期改善、原油上涨及开工下降导致的供给回落。不过由于金融、投资、工业增加值等数据不及预期，宏观改善预期边际减弱，加上原油上涨步伐的放缓，以及化工行业各细分领域开工负荷的提高，支撑市场价格上涨的三大核心驱动力均已边际趋弱，后期市场上涨的延续性面临较大挑战。当前尽管临近传统消费旺季，但在终端消费偏弱影响下买方备货热情并不高，加上前期处在低位之后部分需求端已有所补库，因此旺季不旺的场景或将再现。整体来看，9月份化工市场成本影响下底部存在支撑，但受需求端掣肘上方缺乏想象空间。同时，由于需求尚未兑现，阶段内供给变化将左右定价。
从上下游产业链的库存情况来看，聚酯产品库存水平呈现微幅下降趋势，下游纱厂及坯布库存水平稳步上升，库存在产业链上向下转移。从原料库存的水平看，并未出现较大的变化，说明行业内对季节性需求仍维持较为谨慎的态度，观望的情绪较浓。产品价格方面，本周聚酯产业链价格走势偏强，受到原油价格回调的影响有限，基本面对价格的支撑较强。
“金九银十”即将到来，传统的季节性需求能否兑现是近期市场讨论的热点。结合前期情况来看，今年化纤及纺织行业的淡旺季并不明显，上半年的金三银四市场情况并未获得明显提振，反而在五月以后出现淡季不淡的情况，持续至今行业的开工、价格维持偏强。因此，预计即将到来的九、十月份可能季节性需求减弱影响，难以出现更大的需求改善，维持当前情况平稳度过更符合行业现状。
8月17日开始塑料启动上涨行情，由884.13点上涨2%至902.31。主要原因在于“金九”旺季来临前夕，需求恢复预期成为市场提振驱动力，同时基本面的变化情况为塑料指数上涨创造出有利条件。基本面来看，PE虽然产能利用率维持强势同时存在供应增加预期，但是需求面的农膜迎来实质性的季节增长，开工负荷率小幅上涨，同时存在持续向好预期；对于PP来说，虽然需求订单尚未实质性复苏跟进，但是供应端口原计划于上周投产计划有所推延，缓解了市场供应压力增长预期，同时PP中间商备货意愿较为强烈，生产企业库存水平有所降低。
近日塑料市场价格增速有所减弱，后市上涨驱动力仍显不足。PE来说，需求恢复订单跟进有限，多为刚需采购，长协订单还没有显著改善，同时供应端检修装置逐步开车，在无新增装置停车的背景下，供应有增长预期。PP来说，市场需求整体偏淡，供应压力犹存，9月存在投产装置。塑料终端耐用品消费数据改善不足，短期市场局面存在回调风险。下一轮行情出现的核心逻辑或在于9至10月的实质性需求复苏能否兑现。
本周钢材价格同上周相比整体呈现轻微下行的趋势，但是铁矿石、焦炭等原材料价格上涨明显。从供给端看，虽然高炉开工率仍然保持在高位，但是受部分省份推出的钢铁产能相关政策影响，钢铁行业仍然处于去库阶段。从需求端看，造船行业产能逐步恢复，船厂产能利用率保持高位；制造业、房地产、汽车、基建等行业需求仍不景气，持续走弱；但是，雨季即将结束，雨水天气的影响逐渐减弱，“金九银十”消费旺季即将来临，叠加多地出台新基建政策，未来或将推动钢铁行业下游需求恢复。
8月25日工信部等七部门联合印发《钢铁行业稳增长工作方案》，提出要加强电炉发展、优化调整钢铁出口政策、提高资源保障能力等要求，增强钢铁行业信心，推动钢铁行业持续健康发展。
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