【导语】6月21日，卓创资讯研究院举行第一百一十七期研究例会。本期围绕国内商品价格的下跌趋势展开讨论，分析认为当前市场价格的调整是基于“弱需求”现实所展开，在消费淡季预期无法支撑价格走势时，市场价格往往偏弱，但考虑商品和宏观的整体趋势，在没有意外因素制约下，价格的下跌趋势或总体延续，调整后方向依旧向上。
主持人：赵渤文
编辑：刘新伟
执行编辑：韩月
参会人：孙光梅、刘新伟、董延洁、赵渤文、曹慧、李训军、梁曦玥、刘舜心、张凤、高恒宇、孙继森
核心观点（发言顺序）：
宏观研究员刘新伟：当前市场价格延续下行调整趋势，反映市场当前需求“弱现实”，当淡季遇上“弱现实”会强化市场对需求的悲观情绪，价格下跌调整是应有之义，但对未来方向上仍以坚持趋势向上判断。
农业研究员曹慧：宏观经济预期偏弱，谷物新旧作交织前景不明。
能源研究员赵渤文：能源商品延续需求逻辑，夏季形成价格支撑，提示短期回调以及需求预期兑现后的价格走势转变。
能源研究员梁曦玥：油价走出两周反弹行情，但国内炼油产品供应相对宽松，价格跟涨动力不足。预计本周油价可能小幅回调后再度探涨；供应宽松、需求偏弱的背景下，国内炼厂开工率提升有限。
过去两周国内资产价格延续调整姿态，商品价格有加速回落迹象。截止到上周五收盘数据，商品指数下跌3.68%，工业品指数下跌3.97%，农产品指数下跌2.96%，本周跌幅均较上周有所扩大；上证指数延续下跌趋势，四大股指期货均下跌，其中300股指下跌1.42%，50股指下跌1.25%，500股指下跌2.55%，1000股指下跌2.99%；货币流动性充裕，SHIBOR均呈下跌趋势，1月期及以上下降趋势显著。
上周商品价格总体延续前期走势，市场价格总体偏弱，商品调整重新引起市场对“需求利空”的担忧。从商品角度看，所有板块中贵金属、石油板块和铁合金总体上涨。贵金属价格重回上涨主要反映市场风险对冲需求的增加；合金价格推前两周大幅下跌，上周价格上涨更多超跌反弹；从下跌的板块看，煤炭、建材、饲料板块跌幅居前，其中煤炭板块跌幅超过4%。
从具体商品上看，集运欧线和铅继续创出新高，集运欧线力度大于铅；白糖价格创近两年新低、棉花打破去年底低点，苹果创2022年以来低点。目前国内外需求均出现一定波折，去库存速度一般，价差总体呈CONTANGO结构或者平水结构，并不支持价格快速上涨。在价格下跌阶段，市场会放大空头影响的力量，特别是以房地产为主的内需结构。而外需方面，制造业景气程度总体不佳，市场情绪较为低迷。
商品期货连续四周收阴线，周线级别MACD指标0轴上有死叉趋势，短期调整仍会继续，仍需静待情绪转变；不同板块需要注意逻辑的切换，需要警惕金融系统恐慌风险。
贵金属：提示注意贵金属在风险对冲作用上可能带来的价格上涨；
工业品：关注铜、铝、铅、锌供应的扰动，待情绪回暖仍会是上涨品种中的主流；镍及碳酸锂供应总体宽松，需要谨慎对待；黑色系商品，需求仍是最大掣肘，在下跌过程中需求利空会被无限放大；能源品方面，原油处于供需偏紧的状态，OPEC+政策仍会支持价格上涨，另外地缘风险亦会对供给形成扰动。煤炭供应能力总体处于高位水平，但仍受到安监政策制约；化工品方面当前供应端的压力是价格偏弱的主要原因，亦会在下跌过程中被放大；
农产品：豆类处于北半球时段，关注北美播种情况，当前播种进度顺利，存在丰产预期；蛋白类需求处于淡季，鸡蛋，生猪价格偏弱，但供应端仍有约束；白糖供应增加，需求相对稳定，总体偏弱。
宏观及政策分析
国内宏观：2024年6月19日，央行行长在陆家嘴论坛上发表主题演讲，主要内容包括：政策利率、利率走廊、LPR报价机制等均有优化空间；5月份数据显示，投资增速下滑，房地产投资仍形成拖累，基建投资保持相对增长状态；出口保持相对优势，出口链依旧处于景气状态；消费端，接触型消费恢复较好，但与地产相关消费表现不佳。
国际宏观：6月FOMC传递信息较少，而美国非农超预期使得降息预期一推再推，美元走强而贵金属显著承压。2024年5月非农就业人数新增27.2万人，前值17.5万人；失业率反弹至4.0%，前值3.9%。美国就业数据有变差可能，对未来美联储政策预期会产生极大影响。关注本周无核心PCE数据。
政策观察：房地产融资协调机制仍在加速落实，房城乡建设部召开收购已建成存量商品房用作保障性住房工作视频会议。会上，住房城乡建设部明确表示，各地要推动县级以上城市有力有序有效开展，收购已建成存量商品房用作保障性住房工作，此举意味着存量房收储扩容至县域城市；大规模设备更新和消费品以旧换新加速落地，杭州新一轮消费补贴来袭，最高额度1万元。国家发改委新闻发言人李超表示，在各方共同努力下，推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作取得良好开局。瑞士央行将基准利率下调25个基点至1.25%，为连续第二次降息，符合市场预期。
宏观层面地缘问题持续，欧盟各成员国间面临分歧，德国及法国经济增长阻力放大，6月欧元区制造业采购经理人指数PMI初值（45.6）大幅下滑，创6个月低点，远不及市场调查经济学家们的预期（47.9），这令本周宏观预期整体偏弱，市场缺乏明确政策指引。相较之下，美元指数周线级别小幅上涨，科技股续创历史新高，也符合美联储继续维持当前货币政策现状目标。国内6月宏观需求数据发布，信贷规模低于近五年同期水平，社会消费品零售呈现结构性增长，以消费政策带动下的家电市场增长为主，汽车消费继续下滑。
整体来看，宏观因素将令资本市场更加谨慎，商品短期宏观路径仍延续探底震荡格局。对于国际农产品市场而言，周内玉米小麦等谷物以及大豆棕榈油等油脂相关商品，周线整体仍下跌，供应端整体保持相对宽松格局，天气方面对旧作贸易及新作产量预期的影响较小。国际农产品市场周内整体以跌为主，玉米市场则保持涨势，小麦价格有底部回升迹象，多因供应端货源阶段性偏紧造成，而下游需求表现在季节性叠加高温多雨天气影响下，对价格的上行驱动作用不强。另外国内生猪、鸡蛋周均价水平环比下跌，而肉禽受供应端偏紧影响价格上涨。生猪市场由于提前兑现二次育肥养殖盈利预期，价格超涨回调风险累积，但回调程度则受限于商品代理论出栏量同比下滑的影响。高温天气影响终端消费表现一般，需求带动作用不强，国内农产品整体驱动仍在供应端。预计农产品市场在宏观因素影响下仍处于偏弱运行态势，基本面格局有望在本周进一步明确，市场需求预期的改善将对价格形成提振。
复盘一下上一期的观点：“能源消费增长预期存在，但强度待定。生活用能需求增长动力或大于工业需求”。近期的基本面相对稳定，能源供应保持相对宽松，宏观面的降息预期和天气“火热”的表现支撑了能源商品的价格。
本周的三大化石能源价格均保持相对强势运行，三者差异的主要原因是需求预期有所不同。分品种来看，煤炭的变化幅度相对最小，但呈现相当程度的韧性，价格较为坚挺，主要的影响因素是对夏季需求有增长预期：一方面是高温带来的煤电厂日耗煤量环比回升，另一方面是钢厂刚需维持较好，叠加海外煤炭价格重心牢固，短期内的震荡并没有改变向上的趋势，考虑到5月公布的煤炭供应收紧的数据，后期需要关注旺季的价格上涨；天然气的走势表现更为强势，在欧盟天然气库容率超过72%的前提下，欧美天然气价格仍维持高位波动，做库挺价也说明了市场对于天然气消费的增长预期和价格的看多心态，同时，天然气方面需要关注俄罗斯重新成为欧洲最大的天然气供应方，“气荒”有望得到一定程度的缓解，更提示“需求预期兑现后的价格走势转变”的风险；最后，原油的价格运行更为强势，其主要的逻辑在于美联储降息预期的升温（由于通胀缓解）以及美国收储的计划，对于前者而言，降息从预期到兑现，会引起油价的波动性加大。而对于收储，这一动作的灵活性较大，可以作为参考，但一般不会长期计入价格。从原油的需求端来看，裂解油品的表现相对较弱，原油需求增长的预期仍然不够稳定，短期需要警惕波动性放大之下的油价再次回调。
综上来看，能源商品的供应端进入一段时间的平静期，需求逻辑中的旺季主导价格整体表现较强，但要警惕需求预期兑现后的价格走势转变（尤其是天然气，存储的难度决定了供-需-库存和价格的矛盾更为突出）。
最后，提示关注国内外极端天气的影响，如超强的降水、超高的温度、资源和能源产地的山火等，这些不可抗力或将影响商品需求和商品价格走势出现异动。
本周原油价格先涨后震荡。截至6月21日收盘，WTI和Brent主力合约结算价的周均价分别为80.63美元/桶和85.12美元/桶，较上周均价分别上涨3.2%和3.4%，是连续第二周上涨。
上周基本面走势偏多，推动油价上涨。供应端OPEC+会议的增产信号触发市场悲观情绪，但实质未改变短期供应端，叠加市场对三季度消费仍有看多预期。美国汽车协会预测，美国独立日假期期间，出行人数将达到创纪录的7100万，提振原油消费预期。此外，上周EIA数据显示美国汽油季节性去库、成品油需求量环比增加，也助长多头士气，油价连续四个交易日上涨。但宏观方面，上周瑞士央行连续第二次降息，且市场预期英国央行也将在8月开启降息，美元指数两个交易日累计涨幅0.7个点，油价周五转跌。地缘方面近期仍有摩擦，需要警惕地缘冲突再次升温导致油价脉冲上涨。预计本周油价可能回调盘整，但月度级别仍维持偏多预期。
国际油价周均价上涨，但国内炼油产品价格除石脑油外，均有小幅下跌，多数产品面临高库存、弱需求的局面。炼厂开工方面，上周主营炼厂开工率小幅提升，但市场需求偏弱、库存压力较大、生产利润不佳等因素影响，地方炼厂开工率继续下滑。6月中下旬有部分主营炼厂计划检修结束，预计国内原油加工开工负荷率在下半月逐步回升，但利润不佳且库存相对充裕的情况下，开工负荷率可能回升不及预期，炼油产品供应增量有限。
关注建议：
【重点关注】美国5月PCE数据（若增速放缓/增速低于预期，或提振市场对美联储的降息预期；若下降停滞或超预期增长，或再度推迟降息预期）、6月20日英国央行议息会议（市场预期英国央行或在8月开始降息，本次会议可能对降息做出更清晰的指引，从而影响美元波动）。
【持续关注】美国汽油表观需求量变化（预计环比增长，但绝对值可能围绕2018-2023年均值水平波动）、美国成品油库存变化（预计缓慢下降，高于去年同期，但仍低于2018-2023年均值水平）、欧美亚成品油裂解价差走势（近期三地柴油裂解价差均出现反弹，关注反弹持续性，或有望提振油价）、中国炼厂开工率走势和周度原油加工量（利润不佳的情况下，开工负荷率可能回升不及预期，原油加工量增幅有限）。
声明：本文为研究院内部大宗商品周度讨论会会议纪要，仅供参考。文中任何观点均不构成买入卖出商品的建议。
经营主体依据上述数据或信息、观点进行的投资/买卖/运营等行为所造成的任何直接或间接损失，均应当自行承担。